尚福林详谈资管新规两周年心得：行业转型仍面临资产端和资金端挑战

4月25日，中国财富管理50人论坛(CWM50)举办“资管新规两周年：新挑战与新机遇”线上专题会议。CWM50理事长、全国政协经济委员会主任、原中国银监会主席尚福林在会上发言时表示，“资管新规”出台后，以往试图规避宏观调控、着眼监管套利、拉长融资链条、抬高融资成本甚至自我循环的扭曲发展方式已基本丧失了生存空间。不过，目前资管行业在转型发展中仍面临着诸多挑战，例如，资产端主要面临资产收益率承受较大下行压力和非标资产的处置和承接面临两难的挑战，资金端则面临着中长期资金募集难度加大、个人投资者预期引导仍待破题和券商资管缺少合格资金来源替代问题。资管业务的核心竞争力最终体现在对风险的主动管理能力，要把加强投资者教育和保护金融消费者合法权益摆在更加突出的位置，金融机构应压实“卖者尽责”，审慎对待期权、期货等一些高风险、专业化投资工具的创新运用。

资管行业是近年来快速发展，银行、信托、证券、基金、期货、保险资管、金融资产投资等各类金融机构广泛参与的金融服务细分领域。据市场测算，整体规模已达百万亿级。剔除交叉重复计算的部分，相当于我国GDP的90%，占金融业总资产的四分之一。英美发达国家的资管行业规模普遍是GDP的2倍左右。相比之下，我国资管行业的发展潜力和市场空间十分巨大。

尚福林强调，从市场反映看，过渡期存量处置的压力确实比较大，疫情对经济活动的冲击也增加了过渡期转型的难度。在这种复杂环境中，部分机构等待观望心理有所抬头，需要特别关注。防止存续的老产品，因保留了期限错配、刚性兑付、滚动发行、净值披露不充分等要素，变相享受监管制度“红利”，在并行期内对合规新产品产生挤出效应，甚至出现“劣币驱除良币”局面。

资管行业转型仍面临资产端和资金端挑战

尚福林认为，“资管新规”出台具有里程碑式的意义。监管部门加大影子银行和交叉金融领域乱象整治力度，资管行业治理取得显著成效。以往试图规避宏观调控、着眼监管套利、拉长融资链条、抬高融资成本甚至自我循环的扭曲发展方式已基本丧失了生存空间。

目前，行业发展势头良好。截至2019年末，银行理财转型有序推进，非保本理财产品余额达到23.4万亿元。产品净值化转型速度加快，净值型产品余额占比已由新规前的15%大幅提高到了目前的43%，产品结构已发生了重要变化。18家银行获批设立理财子公司，其中2019年开业的11家均已实现盈利。保险资管产品2.8万亿元，市场份额保持在3%左右。证券基金领域的资管业务总规模达到52万亿元，保持了稳健增长。

“同业、理财和表外等重点领域风险防范化解收效明显。以监管套利、隐匿风险为特征的同业通道业务规模大幅下降，借道各类资管计划意图让不良资产非洁净出表的违规问题得到重点整治，基本结束了通道业务’野蛮增长’。”尚福林称。

截至2019年末，证券、基金资管计划总规模约19.8万亿元，同比减少3.3万亿元。其中，以通道业务为主的单一(定向)资管计划规模同比降幅超过20%。信托业持续压缩通道业务，具有代表性的事务管理类信托资产余额10.7万亿元，近两年降幅分别为19.6%和32%。

不过，资管行业转型取得显著成绩的同时，挑战依然存在。尚福林总结称，资管行业转型主要面临资产端和资金端两大挑战：

一是资产端主要面临资产收益率承受较大下行压力和非标资产的处置和承接面临两难的挑战。理财产品穿透后，债券(同业存单)等固收类资产占60%以上。欧美等发达国家采取量化宽松政策，相继进入负利率区间。再加上为应对疫情冲击，市场流动性相对充裕，带动固收类资产收益率整体下行，国债收益率降为负值或处在历史最低水平，客观上增加了追求长期稳健回报的固收类资产配置难度。另一方面，股权投资等权益类产品面临“资产荒”。受疫情对国内外经济的负面冲击影响，企业经营难度加大，偿债能力下降，信用风险上升，可配置的优质投资项目减少。

非标资产的处置与承接面临两难。非标资产中，既包括难以通过贷款、债券等手段融资的限控行业(比如房地产);也包含实体经济有效需求，如对地方基础设施项目建设以及民营、小微企业融资。这部分资产的消化和转型面临两难：首先是其中的有效需求如何承接。原有银行理财资金或者公募资金受期限匹配等新规约束难以接续。当前市场流动性相对充裕和信贷定向投放力度显著加大，表内信贷、直接融资增长迅猛，虽然为非标回表转标提供了机遇，不过仍需考虑两个问题。一是正常回表势必加大银行资本消耗，特别增加中小银行资本补充压力，在宏观审慎评估体系约束下可能挤占信贷额度，影响其他正常新增信贷需求。另一个是非标资产之所谓“非标”，正是因为难以满足正常融资手段门槛。简单通过银行表内信贷资金腾挪，也可能会加速风险向银行体系传染暴露。

二是资金端面临着中长期资金募集难度加大、个人投资者预期引导仍待破题和券商资管缺少合格资金来源替代问题。由于资管新规对非标资产禁止资金期限错配，需要为中长期债权资产募集更多长期资金。从实际情况看，个人投资者投资期限偏短的特点短期难以改变。从上市公司披露的今年一季度投资数据看，机构投资理财产品的热情和持有理财产品规模均出现不同程度下降。

理财产品余额中85%属于个人投资者，并且形成了“隐性刚兑”和“固定收益”的预期。培育这类资金长期投资、风险投资理念任务艰巨，不仅关系行业的发展，更可能影响社会稳定。

此外，通道业务压缩后，券商资管缺少合格资金来源替代。信托、券商等承担通道角色的业务需要重塑，原有的通过层层包装在不同主体间流转的资金会随着通道的压缩逐步被挤出，且受新规约束也难以填补。

资管行业发展应处理好五方面关系

与居民财富积累相伴而生的资产配置需求为资管行业提供了强大内驱动能。有市场机构估算，我国个人可投资金融资产(不含房地产、奢侈品等非金融资产)规模在200万亿元左右。尚福林认为，未来随着新型基础设施建设、传统产业转型升级，还将有更多的资产配置机会，能够为资金供给方提供合理的回报。在资管新规发布两周年之际，资管行业处在继往开来的转型关口，应当重点处理好以下几个关系：

一是处理好服务实体经济与防范金融风险的关系。资管行业已事实上打通了金融不同业态间资金链条，极易引发跨行业、跨市场、跨地域的金融风险传染。近年来，影子银行和交叉金融风险经过专项整治虽已有明显好转，仍不能放松警惕。一方面，需要继续巩固整治成果，格外警惕脱离实体经济需求的“野蛮增长”。另一方面，随着金融产品结构日趋复杂，在创新业务品种、拓展业务空间等方面，还要继续坚持严控风险的底线思维，

二是处理好融资结构整体优化与行业细分发展的关系。2019年末，非金融企业境内股票融资占社会融资总额的1.3%，企业债券占12.8%。深化金融供给侧结构性改革，重点是金融体系结构调整优化。转变以银行信贷为主的间接融资模式，需要大力发展多层次金融市场。充分发挥资本市场枢纽作用，推进资本要素市场化配置。资管业务作为联结资金供给方与资金需求方的重要对接纽带，具有可直接投资股票、股权资产等传统信贷资金无法替代的独特优势，应当在建设多层次资本市场、畅通投融资渠道、提高直接融资比重、优化金融资源配置中发挥更大作用。

三是处理好机构转型与投资者教育的关系。资管业务的核心竞争力最终体现在对风险的主动管理能力。打破刚性兑付预期后，收益率不再是“大锅饭”，投资者会以用脚投票的方式做出市场选择。从目前数据看，无论是银行理财还是券商资管，资金和资源都呈现向头部机构整合聚集的趋势。大中型银行发行了近8成的理财产品，规模前10名的银行理财占总量的62%，资源不断向头部集中。要把加强投资者教育和保护金融消费者合法权益摆在更加突出的位置。资管业务的基本模式是接受投资者委托，对受托的投资者财产进行投资和管理。机构与投资者间的很多问题的核心是把金融产品卖给了错误的对象。

一是加强投资者教育，强化投资者适当性和销售合规性管理。公募资管产品面向不特定社会公众发行，风险外溢性强，在投资范围、杠杆比例、信息披露等方面的要求需要更加审慎。二是压实金融机构保护消费者权益的义务和主体责任。作为专业的机构，也要切实践行“卖者尽责”。坚决执行投资者风险承受能力评估、风险匹配原则、信息披露等规定。审慎客观开展资管产品风险评级、投资者风险承受能力评估，并根据风险收益匹配原则，向投资者销售适当产品。在可供投资的底层资产日益丰富的同时，要审慎对待期权、期货等一些高风险、专业化投资工具的创新运用。重点强化对创新产品和服务的宣传销售、信息披露、服务收费、投诉处理、声誉管理、社会责任等重点环节的规范和管理。

四是处理好新产品发行与存量老产品消化的关系。从市场反映看，过渡期存量处置的压力确实比较大，疫情对经济活动的冲击也增加了过渡期转型的难度。在这种复杂环境中，部分机构等待观望心理有所抬头，需要特别关注。从行业长远健康发展目标出发，仍需要搭建一个公平的市场竞争环境。防止存续的老产品，因保留了期限错配、刚性兑付、滚动发行、净值披露不充分等要素，变相享受监管制度“红利”，在并行期内对合规新产品产生挤出效应，甚至出现“劣币驱除良币”局面。

五是处理好国内行业培育与国外市场竞争的关系。2019年以来资管行业对外开放提速，第一家外方控股理财公司于去年底在上海批准设立。未来估计还会有更多海外资管行业的头部企业谋求进入国内市场。“引进来”的过程，也是完善资管市场建设，提升资管行业整体水平的过程。国内资管机构也应当抓住机遇，对标国际规则，主动学习吸收国际资管行业先进成熟的投资理念、经营策略、激励机制和合规风控体系。同时，也可以积极探索“走出去”，利用国内国外两个市场，实现金融资源更高水平的优化配置。(记者 孙璐璐)

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