核心观点：芒果超媒（300413）股价较高峰时几乎打三折，这背后究竟有何隐情？背靠湖南广电，芒果超媒的成本优势在关联交易“加持”下，似乎也难挽回其业绩颓势。2022年，公司基本盘全面溃败，一方面，广告业务大幅下滑背后是核心综艺爆款遭遇口碑与招商双下滑；另一方，公司会员增速急剧下滑，单位付费用户价值也在持续下降。


(资料图片仅供参考)

近日，芒果超媒公布22年财报及23年一季报，公司业绩整体持续承压。

芒果超媒披露2022年年度报告，公司实现营业收入137.04亿元，同比下降10.76%；归属于上市公司股东的净利润18.25亿元，同比下降13.68%；归属于上市公司股东的扣非净利润15.87亿元，同比下降22.94%。公司拟10派1.3元。这是芒果超媒自2018年以来，第一次出现营收和净利润双下滑情形。

需要指出的是，公司股价自高峰时已经被打三折。曾经长视频领域唯一盈利的“靓仔”芒果超媒，究竟到底怎么了？

基本盘全面溃败？广告业务承压与会员增速放缓

芒果营收主要由三部分构成：TV互联网视频业务、新媒体互动娱乐内容制作及内容电商，这三大业务全面下滑。其中，公司核心业务TV互联网视频业务2022年收入为104.18亿元，收入占比76.02%，同比下滑7.49%；新媒体互动娱乐内容制作业务收入为11.18亿元，收入占比为8.16%，同比下滑40.45%；内容电商业务收入为21.36亿元，收入占比为15.59%，同比下滑0.97%。

来源：公告

可以看出，芒果超媒的基本盘属于芒果 TV 互联网视频业务，而其主要分为广告、会员及运营商业务。需要指出的是，广告、会员收入在芒果 TV 互联网视频业务收入占比达到八成。因此，我们核心分析公司这两大基本盘。

1.1广告业务承压背后：爆款综艺遭遇口碑与招商双下滑

2022年报告期内，公司广告业务实现营业收入 39.94 亿元，同比下降 26.77%。可以看出，公司的广告承压。

广告业务主要分为软广业务和硬广业务，软广业务以内容为核心，充分发掘优质内容 IP 的营销价值，为客户提供冠名、植入等广告产品；硬广业务则为客户提供贴片、中插等广告服务。其核心是以爆款IP作为广告载体。

值得提醒的是，芒果超媒广告业务承压背后是核心爆款业务存在口碑、招商等双下滑情况。

入选 2022 年网络综艺有效播放 TOP10（云合数据），其中《乘风破浪第三季》排名第一，属于公司综艺领头羊地位，但王牌节目《乘风破浪的姐姐》出现口碑、招商双下滑情形。根据公开信息，其豆瓣评分由第一季的6.7，跌至第三季的5.8分，评分在及格线以下；《乘风破浪的姐姐》招商数据曾刷新多项纪录，节目广告客户总数超40家芒果超媒财报表示，而在第三季时获得27家品牌合作，出现下降趋势。

1.2会员增速急剧下滑 单位付费用户价值下降

2022 年末有效会员数达5916 万，全年会员业务收入达39.15亿元，同比增长6.15%。

会员业务分为线上和线下两部分，线上会员业务指公司凭借丰富的版权资源和优质独播内容优势，吸引用户通过线上消费方式购买会员包；线下会员业务主要是通过各种形式的推广活动吸引目标受众成为会员。

从会员增速看，会员数量增速在急剧放缓。数据显示，2020年末芒果 TV 有效会员数达3613 万，较 2019 年末1837万增长96.68%；2021年末有效会员数达5040万，较2020年末增长39.5%；而2021年会员增速大幅下降至17.38%。

从单位会员收入看，也在持续下滑。2020年至2022年，公司会员收入分别为32.5亿元、36.88亿元及39.15 亿元；对应同比增速分别为92%、13.3%、6.15%；对应的单位会员收入值分别为90元、73元、66元。可以看出，单位会员收入近年下降较为明显。

公司成本优势靠巨额关联交易扶持？

2022 年以前，除芒果外，爱奇艺、腾讯视频、优酷均处于亏损状态。我们发现，芒果超媒一季度尽管营收承压，但是其盈利仍然实现了正增长。

相比“优爱腾”长期毛利率较低，芒果超媒体的毛利率则稳步维持在30%以上。这背后究竟有何玄机？

2018年，芒果传媒将旗下五家公司快乐阳光、芒果互娱、天娱传媒、芒果影视、芒果娱乐作为资产注入快乐购，并正式更名为芒果超媒。据悉，大股东芒果传媒与上市公司签订协议，2018年至2020年期间，湖南卫视将其播出的独家电视节目的网络版权分别以4.51亿元、4.96亿元、5.46亿元的对价出售给芒果TV，合计约14.93亿元。

背靠大股东资源，公司获得较低内容制作成本。资料显示，华策影视（300133）此前披露的《有翡》《你是我的城池营垒》《长歌行》《亲爱的，挚爱的》《我和我们在一起》《请和这样的我恋爱吧》6部剧累计销售额为18.58亿元，而芒果TV也是其中的购买方之一。这成本显著高于湖南卫视给芒果超媒的打包价的独家版权成本。换言之，芒果超媒背靠大股东资源可以获得较低内容采购成本。

至此，有人疑问公司关联交易价格是否公允？有没有相关方利益倾斜？值得一提的是，公司的关联交易近年似乎又在进一步加大。2022年财报显示，公司向关联方出售商品/提供劳务金额为49.41亿元，占当期收入之比超35%；而上一年，该关联交易金额为38.65亿元，占比为24%左右。

需要指出的是，随着版权独家协议到期，公司又续签了5年。根据协议约定，快乐阳光于2021年至2025年购买境内标的权利的价格原则上与2020年保持一致，即5.4571亿元/年；如合同期内湖南卫视出现市场公认的现象级爆款节目，则在现象级爆款节目存续期内，当年采购价格应当较前一年价格上涨10%，快乐阳光将与湖南广播影视集团另行签署补充协议。

Q1业绩仍承压

公司今年一季度业绩表现仍较差。2023年一季报显示，公司实现营业收入30.56亿元，同比减少2.16%；归属于上市公司股东的净利润5.45亿元，同比增长7.39%。

数据显示，公司一季报营收自2021年达到高峰后，出现持续下滑情况。

根据CTR媒介智讯的数据显示，2023年1-2月电视广告刊例花费同比下跌17.1%。其中，分月份看，今年1月同比下滑15.5%、2月同比下滑19%。值得注意的是，今年1月环比有所上升，但是2月环比却又出现大幅下降。

来源：CTR

对于互联网广告行业景气度下滑带来的不利影响，芒果超媒在2022年年报中表示，随着2022年末大促节点营销带动及2023年宏观经济预期趋稳，调查显示消费者信心回暖，广告市场整体规模增速有望回归常态。CTR数据、QM数据及GfK中国消费者信心跟踪调研等报告显示，2022年广告市场全年承压，市场规模同比减少11.8%，其中影院视频广告花费同比下跌超57%。

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